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欧博APP:失掉大客户渠道,格力博显露疲态

时间:1个月前   阅读:7

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  疫情防控期间,OPE(户外动力设备)逆势生长,是少有的疫情受益行业。这主要缘于疫情居家期间,户外劳动DIY(自己动手)需求大幅上升。OPE(户外动力设备)主要指用于草坪、花园或庭院维护的工具或设备。欧美作为OPE的主要市场,占比高达85%以上。

  格力博是锂电OPE行业的领先企业。根据Frost&Sullivan数据, 2020年公司锂电OPE市场占有率达到10.1%,排名全球第五。受益于行业在疫情期间的大发展,公司2020年净利润大幅增长266.07%。然而2021年,公司业绩急转直下,净利润下跌50.54%,主要原因是公司丧失了美国劳氏(Lowe’s)这个第一大客户。

  渠道是OPE行业核心竞争力,可以毫不夸张地说,得渠道者得天下。这是因为OPE已经是成熟行业,市场格局相对稳定,产品创新和品牌建设固然重要,但短期难以拉开差距,而渠道却是可以“突变”的因素,对OPE企业的发展至关重要。

  失掉大客户毛利率有下降趋势

  OPE渠道包括线下商超、线上电商、经销商三类,其中商超是绝对主力。根据Frost&Sullivan数据,2020年全球电动OPE线下渠道和电商渠道占比分别为90.4%和9.6%,经销商占比微乎其微。前面说到OPE市场主要在欧美,而欧洲渠道相对分散,美国OPE渠道呈现明显的双寡头特征,家得宝(The Home Depot)和劳氏市场份额超过50%,与零售商深度绑定是OPE厂商稳定增长的重要基础。

  本来格力博一直抱着劳氏大腿,并且近年来劳氏一直是公司第一大客户。2019年和2020年来自劳氏的收入分别为20.62亿元、20.66亿元,收入占比高达57.22%、 50.79%。

  格力博与劳氏的合作始于2005年,主要业务分三大类:一是Kobalt(劳氏自有品牌),格力博为其代工40V、80V产品;二是greenworks(格力博自有品牌) 的高压清洗机;三是greenworks 的 60V园林机械。

  然而变故发生在2020年下半年。其中第三项直接停止在劳氏销售。第一项中的40V Kobalt由公司独家生产调整为主要由泉峰控股生产,未来可能被完全替代,80V Kobalt调整为仅在劳氏线上平台销售。只有第二项业务没有调整。

  受此影响,2021 年格力博对劳氏的销售收入同比下降 43.04%,销售收入占比由 2020 年 50.79%下 降至 2021 年 24.81%,今年上半年进一步下滑到仅占9.31%。从公司总体业绩增长看,同样不利影响巨大。2021 年格力博销售收入增长率为 16.61%,而竞争对手创科实业、泉峰控股两家公司锂电 OPE 业务增速均在 50%以上,差距明显。

  针对劳氏终止合作留下的大 “坑”,格力博采取了五项措施:积极开发新客户、加大电商渠道推广投入、深化与现有客户的合作程度、多元化客户类型、加大研发投入。这些举措最大的作用就是勉强维持了收入的增长,2021年增长率为16.61%,对比2020年的15.20%的增长率,貌似已经恢复。然而更深层的数据显示,轻言恢复还为时过早。

  从利润端看,公司元气仍然没有恢复。今年前三季度扣非净利润依然负增长(预计-11.49%至-7.07%),并且第三季度依然亏损(亏损约2500万元至3500万元)。也就是说,虽然格力博积极采取措施来填收入的坑,也取得了一些效果,但牺牲利润拔高的短期收入能否持续依然值得怀疑。

  另外,报告期内格力博的综合毛利率分别为 34.49%、 35.10%、27.50%和 25.69%,呈现明显的下降趋势;存货占流动资产的比例分别为 41.44%、 44.27%、51.95%和 51.07%,也有明显的升高;2021年至今年上半年应收账款及应收款项融资分别增长28.06%、34.58%,明显高于收入增长速度。

  各项数据都表明,格力博尚未从“坑”中爬出来,成长之路疲态尽显。

  雪上加霜的是,从今年二季度开始OPE行业进入去库存阶段,在行业下行周期中要想翻身可谓难上加难。

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  多项财务指标与同行差距明显

  根据Frost&Sullivan数据,2020年锂电OPE行业排名为创科实业(20.4%)、泉峰控股(12%)、史丹利(002588)百得、博世、格力博(10.1%)、宝时得(8%)。创科实业和泉峰控股均为国内企业,在香港上市。还有一家可比公司是大叶股份,2021年进入家得宝渠道,发展迅速,在A股上市。招股书中还对比了巨星科技(002444),但由于其除了OPE产品,手工工具和储能业务占比也不小,所以可比性不大。

  财务指标主要选取2022年上半年数据,同时参考历年数据表现。通过对比创科实业、泉峰控股、大叶股份,可以发现格力博成长性、盈利能力、盈利质量和运营能力均表现较弱。

  (1) 格力博营收同比增长率虽然倒数第二,但实际是这两年增长最慢的。因为2021年四家公司的增长率分别为34.56%、46.37%、60.52%、16.61%,综合考虑,格力博该项应该是排名垫底。

  (2) 格力博综合毛利率高于大叶股份,是因为大叶股份以ODM为主,而格力博以自有品牌为主。对比以自有品牌为主的创科实业和泉峰控股,格力博还是有不小的差距。并且前面说过,格力博的毛利率呈下降趋势。

  (3) 格力博经营性现金流量净额貌似比泉峰控股好一些,但考虑到泉峰的营收是其两倍多,现金流这样的表现可以认为是半斤八两。不过需要注意的是,格力博去年的经营性现金流量净额也是负的,也就是说,格力博的盈利质量存在一定的问题。

  (4) 格力博应收账款周转率明显低于其他三家,存货周转率略高于创科实业而明显低于其他两家,说明格力博的运营能力较弱。结合失去劳氏渠道后采取的稳收入措施,可以判断公司这两项指标短期内难以改善。

  综合格力博今年上半年的财务指标,可以看出格力博的财务质量在下降,公司的各项能力表现较弱。如果不能通过有效措施加以扭转,在未来的市场竞争中处境将越来越艰难。

  估值探究

  格力博的估值参考大叶股份、创科实业、泉峰控股的情况。

  对比大叶股份,格力博每股价格应为21.38元/股-25.47元/股。

  对比创科实业、泉峰控股,格力博每股价格应为24.6元/股-28.07元/股。

  根据格力博IPO融资计划,IPO价格不低于28.44元/股。

  考虑到格力博当前的困境,我们认为其IPO价格可能在30元/股左右,并且上市后或将进一步走低。

  (文中提及个股仅为举例分析,不做买卖建议。)

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